近期，多家上市公司宣布擬發(fā)起設(shè)立或參與投資產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金。與以往并購(gòu)基金設(shè)立消息一發(fā)布，上市公司股價(jià)隨即上漲不同，目前的市場(chǎng)對(duì)此更趨冷靜。分析人士指出，投資者關(guān)注并購(gòu)基金正在從概念炒作回歸理性，在看到上市公司并購(gòu)預(yù)期的同時(shí)，也關(guān)注其中的風(fēng)險(xiǎn)。

　　不再熱捧

　　深圳一位私募人士指出，上市公司參與成立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，相當(dāng)于多方合作助力上市公司進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)，打開(kāi)了上市公司后期并購(gòu)重組的預(yù)期，所以常常遭到二級(jí)市場(chǎng)追捧。

　　不過(guò)，目前市場(chǎng)對(duì)此顯然已經(jīng)不感冒。6月20日，誠(chéng)意藥業(yè)公告稱，為更好地利用資本市場(chǎng)，在更大范圍內(nèi)尋求對(duì)公司有戰(zhàn)略意義的投資和并購(gòu)標(biāo)的，借助專業(yè)的戰(zhàn)略合作伙伴的經(jīng)驗(yàn)和資源，加強(qiáng)公司的投資能力，加快公司產(chǎn)業(yè)升級(jí)和發(fā)展的步伐，公司及實(shí)控人顏貽意先生與中鈺資本擬共同發(fā)起設(shè)立中鈺誠(chéng)意并購(gòu)?fù)顿Y基金，基金投資方向限于與公司戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃相關(guān)的醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，主要方式包括但不限于并購(gòu)、新建、合作經(jīng)營(yíng)等?；鹫J(rèn)繳規(guī)模不高于人民幣10億元，公司為有限合伙人，認(rèn)繳出資總額不高于2億元；有限合伙人顏貽意認(rèn)繳出資總額不高于1億元。

　　公告出爐后，誠(chéng)意藥業(yè)股價(jià)并未出現(xiàn)大幅上漲。中國(guó)證券報(bào)記者觀察發(fā)現(xiàn)，誠(chéng)意藥業(yè)6月21日微漲0.03%，22日下跌2.24%，23日上漲1.66%，區(qū)間漲跌幅幾可忽略不計(jì)。

　　同樣，在6月20日宣布簽訂設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的柏堡龍(002776,股吧)，股價(jià)表現(xiàn)也較平穩(wěn)。6月20日，柏堡龍收于23.5元/股，當(dāng)晚公告與深圳道格資管簽訂了產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的合作框架協(xié)議，并購(gòu)基金的總規(guī)模不少于20億元，投資領(lǐng)域以服裝設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、銷售，面料研發(fā)、制樣、生產(chǎn)等服裝相關(guān)產(chǎn)業(yè)為重點(diǎn)，服務(wù)于柏堡龍“全球時(shí)尚設(shè)計(jì)生態(tài)圈”的發(fā)展戰(zhàn)略。到23日收盤(pán)，柏堡龍股價(jià)價(jià)為23.48元/股，較20日時(shí)幾乎無(wú)變動(dòng)。

　　回歸理性

　　從多只個(gè)股的表現(xiàn)來(lái)看，投資者的心態(tài)正在回歸理性。上述私募機(jī)構(gòu)人士分析，過(guò)去出現(xiàn)的不少并購(gòu)基金，都是借著市值管理來(lái)做并購(gòu)交易，迎合市場(chǎng)熱門(mén)題材裝入資產(chǎn)，通過(guò)設(shè)立并購(gòu)基金的利好消息來(lái)提升股價(jià)，維護(hù)市值。

　　“一些并購(gòu)基金的成立本身就是跟風(fēng)或者盲目炒作題材，其后續(xù)運(yùn)作既缺乏實(shí)質(zhì)的規(guī)劃，也沒(méi)有合適的項(xiàng)目資源入手。還有少數(shù)并購(gòu)基金的運(yùn)作純粹是以短期博弈股價(jià)為主，與上市公司本身的產(chǎn)業(yè)布局和規(guī)模擴(kuò)張關(guān)系不大。”該人士表示，不少之前成立的并購(gòu)基金已經(jīng)成為“僵尸基金”，即使仍在運(yùn)作的并購(gòu)基金，從成立到退出也不是短期過(guò)程，參與炒作并無(wú)多大意義，投資者也逐漸認(rèn)清這一事實(shí)。

　　有券商人士認(rèn)為，投資者首先要看上市公司質(zhì)地，特別是主營(yíng)業(yè)務(wù)等情況。自身主營(yíng)業(yè)務(wù)處于較快發(fā)展期或者成熟收獲期，相對(duì)來(lái)說(shuō)，這樣的公司后續(xù)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)更有條件；其次是看成立并購(gòu)基金的合作方。目前有很多PE機(jī)構(gòu)希望參與上市公司并購(gòu)，但跟蹤一些市場(chǎng)知名機(jī)構(gòu)或許更有勝算的可能；三是看并購(gòu)基金的方向。當(dāng)前一些上市公司并購(gòu)基金偏向過(guò)分寬泛的產(chǎn)業(yè)鏈或是生態(tài)圈不一定是好事，一些跨界并購(gòu)的案例，需要防范后期項(xiàng)目落地和整合的風(fēng)險(xiǎn)；四是要關(guān)注并購(gòu)基金成立后的后續(xù)動(dòng)作。一些上市公司在借并購(gòu)基金“自我炒作”后，并購(gòu)基金久久不見(jiàn)動(dòng)靜，成為炒作噱頭。

　　“上市公司成立并購(gòu)基金，著力打造各種"產(chǎn)業(yè)鏈"、"生態(tài)圈"，這一過(guò)程需要相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間，投資者在看到上市公司并購(gòu)預(yù)期的同時(shí)，也應(yīng)充分注意其中的風(fēng)險(xiǎn)?！痹撊倘耸勘硎?。

　　并購(gòu)路徑

　　隨著去年以來(lái)重組新規(guī)、再融資新規(guī)及減持新規(guī)的陸續(xù)發(fā)布，并購(gòu)市場(chǎng)生態(tài)已發(fā)生顯著變化，越來(lái)越多的上市公司通過(guò)設(shè)立并購(gòu)基金來(lái)尋求新的并購(gòu)路徑。

　　據(jù)中國(guó)證券報(bào)記者粗略統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，已有海利生物、勤上股份、顧地科技、云南城投等超過(guò)一百家公司宣布設(shè)立并購(gòu)基金，其中僅6月份就有桂發(fā)祥、誠(chéng)意藥業(yè)、京山輕機(jī)等33家公司擬設(shè)立或參與產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金。

　　中國(guó)上市公司市值管理研究中心執(zhí)行主任劉國(guó)芳透露，上市公司并購(gòu)基金近年來(lái)呈現(xiàn)加速發(fā)展趨勢(shì)。從2012年到今年一季度末，共有736家上市公司發(fā)布擬設(shè)并購(gòu)基金公告，擬設(shè)并購(gòu)基金總數(shù)833家，擬募集基金規(guī)?？傤~達(dá)1萬(wàn)億元，其中已經(jīng)完成或正在募集的有4621億元，占募集總額的43%。

　　對(duì)于設(shè)立并購(gòu)基金的意圖，大多數(shù)公司表示目的在于“通過(guò)聯(lián)合相關(guān)專業(yè)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)優(yōu)勢(shì)及各種專業(yè)金融工具放大公司的投資能力，投資公司產(chǎn)業(yè)上下游企業(yè)，整合產(chǎn)業(yè)資源，提升公司價(jià)值?！?/span>

　　“由于再融資新規(guī)規(guī)定重組配套融資的發(fā)行價(jià)為市價(jià)發(fā)行，增加了發(fā)行難度，且再融資有18個(gè)月的間隔時(shí)間，由此促使一些公司選擇先在體外培育項(xiàng)目然后再擇機(jī)注入?！币晃蝗掏缎腥耸恐赋觯瑢?duì)于資金實(shí)力有限的上市公司而言，既可以通過(guò)并購(gòu)基金杠桿化操作撬動(dòng)較大的收購(gòu)資金金額，也可以利用機(jī)構(gòu)的資源優(yōu)勢(shì)來(lái)尋找合適標(biāo)的，降低并購(gòu)的不確定風(fēng)險(xiǎn)。此外，還可以通過(guò)并購(gòu)基金提前對(duì)并購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行整合和消化，待其盈利較佳后再并入上市公司，有利于提高并購(gòu)質(zhì)量和效率。

　　在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，5月底出臺(tái)的減持新規(guī)也是刺激上市公司追設(shè)并購(gòu)基金的一大原因?！皽p持新規(guī)出爐后，以往流行的發(fā)行股份支付對(duì)價(jià)方式受到?jīng)_擊，被并購(gòu)標(biāo)的希望上市公司以現(xiàn)金收購(gòu)的需求大增。”深圳一位私募人士介紹，上市公司對(duì)現(xiàn)金的需求因此將大大增加，所以并購(gòu)資金的杠桿融資顯得愈發(fā)重要，這也直接刺激了并購(gòu)基金加速發(fā)展。

　　以泰豪科技為例，今年3月公告擬以股份支付的方式收購(gòu)上海紅生，但6月16日又公告改為現(xiàn)金收購(gòu)。泰豪科技解釋，“鑒于近期資本市場(chǎng)環(huán)境發(fā)生較大變化，經(jīng)上海紅生控股股東潘紅生先生提議，公司最終以現(xiàn)金方式收購(gòu)上海紅生100%股權(quán)。”

杭州高新則在宣布擬5.6億元現(xiàn)金收購(gòu)?qiáng)W新能源的同時(shí)，又宣布擬設(shè)立總投資規(guī)模不超過(guò)10億元的新能源汽車產(chǎn)業(yè)投資基金，“為加快、保障公司業(yè)務(wù)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，盡快讓公司在新能源汽車核心零部件及運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域占有一定的行業(yè)地位。”

　　三大難題

　　雖然上市公司紛紛設(shè)立并購(gòu)基金，但其運(yùn)作前景并不樂(lè)觀。業(yè)內(nèi)人士指出，從融資政策環(huán)境到外匯政策環(huán)境，從證券監(jiān)管環(huán)境到二級(jí)市場(chǎng)環(huán)境、再到市場(chǎng)預(yù)期環(huán)境等，最近先后發(fā)生重大改變，并購(gòu)基金的創(chuàng)設(shè)、運(yùn)營(yíng)和發(fā)展受到直接影響。

　　“一些上市公司以為并購(gòu)基金運(yùn)作很簡(jiǎn)單，但現(xiàn)實(shí)往往太骨感。”深圳一位私募人士告訴記者，并購(gòu)基金通常存在三大難題，一是募資難，二是找項(xiàng)目難，三是退出難，“甚至還有一些存在管理難題，這也是很多并購(gòu)基金成為"僵尸基金"的癥結(jié)所在?！?/span>

　　“并購(gòu)基金"募投退"變難在近期表現(xiàn)得更加明顯?！币晃皇煜げ①?gòu)基金運(yùn)作的投資機(jī)構(gòu)人士指出，以募資來(lái)說(shuō)，上市公司設(shè)立并購(gòu)基金就是為了進(jìn)行杠桿配資，以實(shí)現(xiàn)以小博大的目的，但目前銀行資金監(jiān)管趨嚴(yán)，尋找銀行資金作為優(yōu)先級(jí)資金的難度大大增加。而主要承擔(dān)資金募集重任的管理人如今也是面臨資金難募的窘境。“其實(shí)大量資金的最終來(lái)源還是銀行，這一渠道嚴(yán)格受限后，對(duì)并購(gòu)基金創(chuàng)設(shè)的沖擊可想而知。”該人士表示。

　　尋找優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目并投資則是目前最困難的一件事。隨著IPO審批速度的變化，今年以來(lái)，市場(chǎng)上可并購(gòu)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)日益減少，很多原本打算被上市公司并購(gòu)的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)紛紛改變主意，這從新三板擬掛牌公司數(shù)量不斷增多可見(jiàn)一斑。

　　“并購(gòu)基金找到并購(gòu)標(biāo)的后，往往會(huì)與企業(yè)簽訂業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議。相比之下，IPO不僅擁有巨大的財(cái)富增值效應(yīng)，而且還無(wú)需承擔(dān)業(yè)績(jī)對(duì)賭失敗需賠償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)?！比A南某券商投行部負(fù)責(zé)人指出，尤其是近期二級(jí)市場(chǎng)雖然不振，但I(xiàn)PO審核節(jié)奏并未大幅放緩。受此影響，很多并購(gòu)基金將很難物色到合適標(biāo)的，并購(gòu)市場(chǎng)或因此步入一段“低谷期”。

　　同時(shí)，不少并購(gòu)基金還需面對(duì)標(biāo)的估值坐地起價(jià)的問(wèn)題。以新三板PRE-IPO為例，不少擬IPO企業(yè)估值已超過(guò)20倍，更有甚者比中小創(chuàng)現(xiàn)在的平均估值水平低不了多少，這也成為并購(gòu)基金面臨的一大難題。

　　再看退出階段，很多上市公司在公告中表示并購(gòu)基金的退出渠道包括但不限于IPO、上市公司收購(gòu)、大股東回購(gòu)等其他方式，但現(xiàn)在這些渠道正變得狹窄。“上市公司在并購(gòu)基金中所出的資金并不多，一般占15%到30%，并購(gòu)基金退出時(shí)上市公司仍要耗費(fèi)巨資從其他財(cái)務(wù)投資者手中收回他們?cè)谕顿Y標(biāo)的中的持股，但當(dāng)前再融資路徑曲折，上市公司籌錢的壓力大大增加。同時(shí)受制于減持新規(guī)的壓力，并購(gòu)基金通過(guò)IPO退出的時(shí)間亦被拉長(zhǎng)。”前述券商投行部負(fù)責(zé)人表示。

　　市場(chǎng)環(huán)境不斷變化，上市公司也在不斷尋找新的并購(gòu)路徑。近期，多家上市公司宣布，擬發(fā)起設(shè)立或參與投資產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金，欲通過(guò)外延式擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)。分析人士指出，當(dāng)前并購(gòu)基金并不好做，募資難、退出難一直存在，而目前最大的困難則是資產(chǎn)荒，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目難尋，從而導(dǎo)致并購(gòu)基金陷入“設(shè)而難募、募而難投、投而難退”的死循環(huán)，這也是一大批并購(gòu)基金成為“僵尸基金”的癥結(jié)所在。

　　有熟悉并購(gòu)基金運(yùn)作的人士認(rèn)為，上市公司并購(gòu)重組的需求一直都存在，隨著減持新規(guī)的出臺(tái)，上市公司對(duì)現(xiàn)金的需求將大大增加，因此并購(gòu)資金的杠桿融資顯得愈發(fā)重要，這將直接刺激并購(gòu)基金加速發(fā)展。